科创板--为什么放开定价管制？

林婉婷

      放开 IPO 定价管制是此次改革的既定内容之一。在改革《实施意见》中有明确表述：“新股发行价格、规模、节奏主要通过市场化方式决定⋯⋯对新股发行定价不设限制。”这说明，此次改革对于放开定价管制的态度是非常坚决的。
       A 股历史上有若干次放开 IPO 定价管制的尝试，其中最具代表性的就是 2009 年 6 月新股发行改革放开了定价管制。这次持续了 3 年多的实践，最终因二级市场持续低迷、舆论指责新股发行速度过快导致股指下跌，没能继续下去，先是 2012 年新股发行定价有条件管制的老措施被重新拾起，此后于 2014 年重回发行市盈率管制的老路。发行市盈率控制在 23 倍，一时解决了新股发行定价过高的问题，但系统性的成本也极其高昂。所有公司均以类似的估值 IPO，带来了至少以下问题：一是价格信号缺失，类如黄金和黑铁同价，使得市场主体短期内无法为好公司“投票”和“称重”，不管公司的个体差异多大、质地优劣与否，从市场拿到的价格（估值）一概相同，配置给黄金的资源少了，配置给黑铁的资源多了，这就弱化了市场的资源配置能力。二是风险偏好扭曲，一级市场彻底演变为无风险市场，大量市场主体以“买彩票”的心态申购新股，并在新股上市后的连续涨停中演绎泡沫，恶化了供求关系。
      这导致一级市场越来越不关心企业基本面，二级市场上市初期则几乎全部经历脱离基本面的连续炒作，新股发售和新股上市越来越成为投机博傻的过程。三是市场主体能力退化，投资者不能有效区分企业质地，发行人没有动力争取更好的价格，中介机构和询价对象的价值发现、风险定价能力严重萎缩。
      从事后看，一个有效的市场，应该通过充分的博弈，通过赚钱的奖励和亏损的惩罚，为好企业配置更多资源，为不同风险偏好的资金找到栖身之所，让不同的主体各安其位，从而在发挥市场效率的基础上，更有力地支持实体经济。在价格信号缺失、风险偏好扭曲、主体能力退化的条件下，这个目的很难达到。
      实践说明，通过发行市盈率管制的方法，孤立地解决新股发行定价“三高”问题，整个市场的效率会降低，能力会下降，经济和市场总体付出的代价会更大——人们已经逐渐意识到，相比“三高”所体现的成本而言，管制发行价格的成本明显更高。这就是此次改革要针对的重要问题
之一。
      所以，此次改革将“新股发行价格、规模、节奏主要通过市场化方式决定”作为明确的改革措施，体现了准确的问题导向，是为经济和市场谋出路、谋发展的重要决定。